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李柏鋒:殖利率3% 美債變化線


最近很多讀者詢問,媒體也不斷報導,10年期美國公債的殖利率已經破3%了,是不是市場即將發生重大的轉折?通常市場要有大變化,不會只有單一指標,單一指標往往只是壓垮駱駝的最後一根稻草。所以要解答這個問題,我們應該要回頭檢查一下相關的指標怎麼說。

首先,我們來看看美國10年公債的波動率指數是不是有明顯攀升。到目前為止,這次的殖利率破3%,並沒有像今年初破2.5%那次,最後讓波動率指數漲到5或6,所以投資人的心理層面沒有對這件事情表達出恐慌的情緒。

接下來,不論CPI(消費者物價指數,Consumer Price Index的縮寫)或是核心CPI,也都沒有明顯上升,甚至就聯準會最近發表的訊息來看,甚至還稍微偏低,所以也不是因為當下的通膨預期推升了10年公債的殖利率,比較可能是對最近聯準會升息的反應。除此以外,10年期抗通膨公債的殖利率也並沒有明顯變化,而美國公債的境外持有人也沒有大幅增持或減持。
所以無論是對通膨的預期,或是公債市場的籌碼變化,都沒有太明顯的改變與衝擊。也就是說,殖利率破3%並不是壓垮駱駝的最後一根稻草,所以投資人不需要太過擔心。至於未來會不會造成危機,由於目前還不能確定殖利率破3%是不是起跑點的槍響,所以一切還言之過早。

3%以下 資金流進股市
3%以上 聯準會可能升息


看完這些數據之後,我們從量化的佐證回來實質性的思考與判斷。從心理層面分析,市場怕的是10年公債殖利率上升還是下降呢?殖利率上升,對債市不利,可能會有資金撤出債市,流進股市,看樣子並沒有什麼太大的風險。但是如果殖利率下降,對聯準會來說可能會處於一個更棘手的狀態,因為表示市場對通膨的預期比想像中還要更低,對投資人來說也很糟糕,因為長期債券和短期債券的殖利率更接近了,會不會即將利率倒掛,宣告熊市到來?從這個角度來看,其實殖利率上升比下降好。

接下來,從市場面來看,債券殖利率上升,意味對通膨的預期開始升高,同時也造成債券的價格下跌,這件事情是好消息還是壞消息呢?聯準會一直希望通膨可以維持在一個穩定、但稍微偏高一點的狀態,所以殖利率上升舒緩了聯準會的壓力,也拉高了未來政策性升息的空間。至於債券市場,的確是利空,但卻不悲觀,最主要的原因是,當價格下跌、殖利率上升,美國公債會吸引到更多需要高息固定收益的投資人進場。

就目前的局勢來看,其他成熟市場還在寬鬆貨幣政策的尾聲階段,並沒有可以取代美國公債的標的,因此美國公債的殖利率也許會持續上升,但是價格卻不太會快速崩盤。畢竟,要去哪裡找更高收益、更低風險的固定收益商品?不過,未來如果歐洲也開始升息,那就跟現在截然不同了。

公債殖利率是美債指標
殖利率破4% 美股可能下跌


相同的道理,現在美國也還在升息的早期階段,所以聯準會的調整彈性很大,如果這次聯準會發現殖利率破3%對市場的衝擊是正面的,那麼維持升息的步調即可,倘若衝擊是負面的,聯準會也可以暫緩升息來因應。可是如果未來已經是在升息到了尾聲,那就不好處理了。

到時候,聯準會如果升息,會讓短期債殖利率更接近長期債,甚至造成利率倒掛,形成投資人相對擔憂的情境。但是聯準會如果降息,也許可以拉低短債殖利率避免利率倒掛,卻也可能暗示市場,經濟情況已經轉壞,需要貨幣政策的寬鬆,聯準會將會陷入左右為難的處境。

簡單來說,目前的環境下,10年公債殖利率破3%並不是太大的問題,而且未來不管是破3.2%、3.5%,都可以按照上述的方法去檢驗。這些「心理關卡」對市場未必真的很重要,只要你知道怎麼去判斷美國經濟局勢。

那麼,美股又會受到什麼衝擊呢?簡單算一下,殖利率3%,相當於本益比33倍的股市報酬,而目前股市的本益比並沒有這麼高,所以投資人也不會把資金撤出股市轉往債券,因為債券並沒有吸引力。可是如果殖利率來到了4%,相當於本益比25倍的股市報酬,那就要當心了!因為股市風險更高,卻只提供跟債券一樣的報酬,這時候債券比股票更吸引人,股市可能會出現下跌的風險。

本專欄僅代表個人觀點 


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